Выступил на Смартлабе

В субботу выступил на Smart-Lab Conf. Если вы пропустили, то главный тезис моей презентации: доходности бондов сегодня превышают градус крепленого вина. Основная стратегия — флоатеры.

Об этом я уже рассказывал в своем последнем посте, который опубликовал в тот день, когда ЦБ повысил КС до 21%. Повторяться не буду. Но еще раз отвечу на вопрос, который прозвучал на конференции: что будет с флоатерами, когда ЦБ начнет снижать ключевую ставку. Не проще ли держать “фиксы”? Все просто: у флоатеров нет процентного риска. Не важно какая КС, зависимости между ценой и доходностью нет. Если завтра вдруг резко упадет ставка, то поменяется купон по облигации и, соответственно, YTM. На цену флоатера это влиять по факту не должно. Единственное, что влияет на цену менее ликвидных флоатеров — торги. Если нет ликвидности, то цена может просесть чуть сильнее.

Вопросы были интересные, за это спасибо каждому, кто спрашивал!

А еще разыграли несколько бутылок вина. Победители, надеюсь, довольны.

1 комментарий

Спасибо за вино!

посты по тегу

🤬 Вечером 6 апреля зафиксирована мощная DDoS-атака на сеть Ростелекома.
Действия киберпреступников, атаковавших сеть Ростелекома, были «оперативно нейтрализованы», отметили в компании. $RTKM

🌐 Масса интернет-сервисов либо перестали работать, либо работают со сбоями.

Существенно пострадал банкинг. О проблемах сообщают клиента «Сбера», «Альфа-Банка», ВТБ, «Газпромбанка», Т-Банка. Россияне в соцсетях жалуются, что не могут совершить банковские операции и порой даже оплатить покупки.

- Не понятно, то ли это РКН опять, то ли это какие то новые злодеи. Но если что, то РКН ни в чем не виноват... Если нужно, то они ещё раз всем всё объяснят.

🪙 Мировые цены на алюминий и медь в 2026 году вырастут на 16–31% г/г из-за конфликта на Ближнем Востоке и снижения добычи — обзор Kept.
$RUAL $GMKN

🪙 Новатэк учредил компанию для строительства собственных судов и плавучих конструкций. $NVTK

комментариев

X5 - без значимых драйверов к переоценке

Фудритейл всегда считался тихой гаванью. «Продукты люди будут покупать всегда» - основной тезис инвесторов. Формально они правы, но в условиях высокой ключевой ставки и активных расходов на CAPEX даже продуктовые сети могут оказаться в довольно сложном положении. Предлагаю разобрать отчет ИКС5 за полный 2025 год и расставить необходимые акценты.

🛒 Итак, выручка компании в отчетном периоде выросла на 18,7% до 4,6 трлн рублей. Операционная прибыль тоже подросла до 247 млрд рублей. На уровне операционного бизнеса все выглядит очень прилично. Рост выручки уже возвращается к нормальным темпам - около 12–16% в год. Сопоставимые продажи растут в основном за счет чека, а не трафика. Это важный момент: инфляция замедляется, а значит, дальше рост будет зависеть от реального спроса и эффективности сети.

Основной драйвер бизнеса остается прежним - «Пятерочка». «Перекресток» растет умеренно, а «Чижик» постепенно становится вторым по размеру сегментом группы. Главная проблема - это финансовые расходы, которые выросли до 168 млрд рублей против 115 млрд годом ранее. В результате прибыль до налогообложения снизилась до 108,8 млрд рублей, а чистая прибыль упала на 20,2% до 83 млрд рублей.

Долгосрочные кредиты и займы компании выросли более чем в два раза, а денежная позиция увеличилась, но это следствие привлечения дорогого финансирования. При этом нераспределенная прибыль существенно снизилась, в том числе из-за крупных дивидендных выплат. И вот здесь мы подходим к главному вопросу: а не попадут ли сети в ловушку тонкой маржи?

▫️Инфляция замедляется;
▫️Конкуренция усиливается;
▫️Зарплаты растут, логистика дорожает;
▫️CAPEX становится все дороже;
▫️Маржа при этом снижается до 2%.

При такой модели бизнес номинально растет, но свободный денежный поток растет значительно медленнее, чем выручка. Это значит, что дивиденды начинают зависеть от долга и трат на CAPEX.

📊 Целевой диапазон по долговой нагрузке: Чистый долг/EBITDA 1,2–1,4x. Если EBITDA падает, а CAPEX растет - дивиденды автоматически уменьшаются. После крупных выплат дивидендов долговая нагрузка уже приблизилась к нижней границе диапазона. То есть ситуация выглядит так: 2024–2025 - это период очень высоких дивидендов, в 2026 - период более скромных выплат. Инвесторам не стоит рассчитывать на щедрые выплаты.

Стоит компания справедливые для нее P/E 7,8x; EV/EBITDA 3,1x. Дивдоходность к лету явно будет на уровне прочих голубых фишек. История выглядит консервативно, без значимых драйверов к переоценке. Она точно лучше Магнита $MGNT, но вот в сравнении с Лентой $LENT - вопрос. Я продолжаю держать акции ИКС5 $X5 в портфеле, но не считаю ее лучшей в потребительском секторе.

♥️ Ваш лайк - лучшая мотивация для меня, а вам плюсик к карме. Поддержите реакциями статью!

❗️Не является инвестиционной рекомендацией

комментариев

Делимобиль. Отчет за 2 пол 2025 по МСФО

Тикер: #DELI
Текущая цена: 88.95
Капитализация: 15.6 млрд
Сектор: Лизинг и шеринг
Сайт: https://invest.delimobil.ru/

Мультипликаторы (LTM):

P\E - убыток LTM
P\BV - 6.37
P\S - 0.51
ROE - убыток за LTM
ND\EBITDA - 4.84
EV\EBITDA - 7.35
Активы\Обязательства - 1.07

Что нравится:

✔️выручка выросла на 10% п/п (14.7 → 16.2 млрд);
✔️FCF увеличился на 12.7% п/п (2.6 → 3 млрд);
✔️чистый долг с учетом аренды снизился на 2.3% п/п (30.7 → 30 млрд). ND\EBITDA улучшился с 6.37 до 4.84;
✔️нетто финансовый расход уменьшился на 5.8% п/п (3 → 2.8 млрд);
✔️дебиторская задолженность снизилась на 59.4% п/п (0.5 → 0.2 млрд), кредиторская снизилась на 37.7% п/п (2 → 1.2 млрд);

Что не нравится:

✔️убыток в отчетном полугодии, но он снизился на 6.9% п/п (-1.9 → -1.8 млрд);
✔️слабое соотношение активов и обязательств, которое уменьшилось за полгода с 1.13 до 1.07.

Дивиденды:

Согласно утвержденной дивидендной политике, компания планирует направлять на дивиденды не менее 50% от чистой прибыли по МСФО при уровне соотношения ND/EBITDA < 3. При значении выше 3 доля будет определяться отдельно, с учетом потребностей компании и макроэкономической конъюнктуры. Компания стремится выплачивать дивиденды не менее 2 раз в год.

По итогам 2025 года дивиденды не планируются.

Мой итог:

Операционные показатели (п/п):
- размер автопарка -10% (31 → 27.9 тыс шт);
- количество проданных минут +14% (851 → 970 млн мин);
- количество активных пользователей +2.8% (578 → 594 тыс чел);
- общее количество зарегистрированных пользователей +4% (12.4 → 12.9 млн чел).

К росту по количеству проданных минут стоит относиться со сдержанным позитивом. Скорее всего, здесь есть эффект сезонности (такая же ситуация была в 2023 и 2024 годах). Тем более данные за 2 полугодие хуже год к году (-7.3%, 1046 → 970 млн мин). Снижается размер автопарка и это точно не позитив.

Выручка выросла, но рост слабее прошлого полугодия. За год выручка увеличилась на 10.5% г/г (27.9 → 30.8 млрд). Убыток за полугодие остался примерно на том же уровне. По году сравнение хуже. Если 2024 был просто слабый со скромными 8 млн прибыли, то в 2025 итоговый убыток в -3.7 млрд. Просела операционная рентабельность с 13.77 до 3.38%, а также выросли нетто фин расходы на 52.4% г/г (3.8 → 5.8 млрд).

FCF вырос как за полугодие, так и за год. У компании вырос OCF на 13.9% г/г (5.4 → 6.1 млрд) и снизился Capex на 10.6% г/г (621 → 555 млн). Хотя в текущей ситуации это вряд ли позитивно. Похоже, что стали больше продавать машин и меньше их покупать. Долговая нагрузка заметно снизилась и в первую очередь это произошло из-за роста EBITDA.

Пока ситуация выглядит откровенно не очень хорошо. Компанию как может поддерживает ее главный акционер и основатель Винченцо Трани. В марте он увеличил свой пакет акций Делимобиля. Дополнительно Трани заявил о планах выделения компании кредитной линии. А также недавно инвесторы компании предъявили к выкупу 694 тысячи облигаций в рамках добровольной оферты.

Но все это никак не влияет на бизнес, который пока явно идет по нисходящей траектории. Для появления интереса к компании необходим разворот операционных показателей. Наращивание, а не продажи автопарка, стабильный рост проданных минут. Обязательно снижение долговой нагрузки.

А пока в компании если что и можно "поймать", то только "падающий нож". Крест на компании не стоит ставить, возможно, при поддержке своего мажоритария Делимобиль сможет пережить сложный период и выйдет на траекторию восстановления бизнеса. Но сейчас лучше на это смотреть со стороны. Про справедливую оценку также сложно сказать, так как будущее компании в полной неопределенности.

*Не является инвестиционной рекомендацией

Присоединяйтесь также к моему Телеграм каналу

комментариев

🏤 Мегановости 🗞 👉📰

1️⃣ Ирак объявил о полном возобновлении экспорта нефти через Ормузский пролив после снятия ограничений.
Госкомпания SOMO призвала покупателей срочно подтвердить графики отгрузок.
Все терминалы работают, первый танкер уже прошел маршрут.
Ранее экспорт падал почти на 97% из-за ограничений на фоне конфликта, при этом Иран разрешил проход иракских судов.

Возвращение поставок усиливает давление на нефтяные цены и снижает потенциал роста нефтяных доходов.

комментариев