👉 SFI: Разворот на 180 градусов? Дисконт больше не оправдан?
Друзья, холдинг SFI #SFIN давно привлекает внимание инвесторов своими, на первый взгляд, бросовыми мультипликаторами (P/E около 3, P/B около 0,7). До
недавнего времени рынок справедливо закладывал в цену огромные риски, связанные с высокой ставкой ЦБ. Но ситуация кардинально изменилась:
1️⃣ Ставка ЦБ начала снижаться и уже достигла 18%, с прогнозом на дальнейшее смягчение.
2️⃣ Это полностью меняет перспективы ключевого актива - «Европлана», и заставляет нас достать калькулятор.
📍Давайте разберемся, можно ли считать SFI дешевой и что изменилось со снижением ставки.
Сначала посчитаем, из чего состоит холдинг, по частям:
▪️ Доля в ЛК «Европлан» (87,5%): Жемчужина эмитента. При текущей капитализации «Европлана» в примерно 80 млрд руб., рыночная стоимость доли SFI составляет 70 млрд руб.
▪️Доля в САО «ВСК» (49%): Непубличный страховой гигант. Капитал на конец 2024 г. - 56,2 млрд. Консервативно оцениваем по P/B = 1. Стоимость доли SFI: 27,5 млрд руб.
▪️Доля в «М.Видео» (10%): Проблемный актив, рыночная стоимость пакета примерно 0,8 млрд руб.
🤔 Итого: Стоимость активов составляет около 100 млрд руб. При текущей капитализации SFI в примерно 63 млрд, дисконт достигает почти 40%! Стоит брать? Разбираемся дальше.
📍📉 Почему существовал такой дисконт? «Европлан» находился под давлением высокой ключевой ставки, перспективы были туманны. До недавнего времени этот дисконт был платой за риск. Высокая ставка била по лизинговому бизнесу, что мы и видели в цифрах:
▪️Операционные результаты за 2 кв 2025 г. показали обвал: новые договора минус 53% г/г, объем нового бизнеса минус 68% г/г. Спрос был заморожен.
▪️Стоимость риска росла. Компания заложила рекордные резервы в 4 млрд руб в 4 кв 2024, а прогноз менеджмента по CoR на 2025 год был 6,3% (почти вдвое выше среднего по 2024!).
▪️Чистая процентная маржа (NIM) сжималась до 8,6% из-за дорогого фондирования.
😭 В таких условиях (если бы ключевая ставка оставалась на уровне 20-21%) прибыль «Европлана» в 2025 году могла упасть почти втрое, до 5,6 млрд руб. Рынок справедливо закладывал это в цену. Но что теперь?
1️⃣ Спрос будет возвращаться. Лизинг станет доступнее со снижением ключевой ставки. Компании, откладывавшие обновление парков, возвращаются на рынок.
2️⃣ Стоимость денег для «Европлана» снижается, что напрямую увеличивает его маржу.
3️⃣ Резервы могут быть сокращены. Риски для портфеля снижаются, что позволит расформировать часть созданных резервов, добавив "бумажной" прибыли в будущих отчетах.
💰 Дивиденды
За 2024 год все было очень хорошо, просто идеально! Итоговый дивиденд составил более 311 рублей на акцию! Но важно понимать, что это разовое значение, более таких цифр можно не ожидать. Денежный поток от «Европлана» составил порядка 8 млрд руб. Но самое важное, чего нам следует ожидать в будущем:
▪️С учетом восстановления во втором полугодии, чистая прибыль «Европлана» может достичь примерно 8-9 млрд руб.
▪️Денежный поток от «Европлана» в SFI составит 4,5-4,8 млрд (для расчета возьмем максимальное значение).
▪️Прогноз: дивидендная доходность от текущей стоимости по нашим прогнозам составит примерно 10%.
👉 Итог. На сегодняшний день при развороте экономического цикла эмитент выглядит дешево, ввиду чего мы присматриваемся к покупке.
Основные выводы:
1️⃣ Главный риск уходит. Страх долгого периода высоких ставок снижается.
2️⃣ SFI выиграет и от фактического восстановления прибыли «Европлана», и от переоценки рынком его мультипликаторов.
3️⃣ Слабый отчет за 2-й квартал (где эффект от снижения ставки еще не отразится) может стать последней возможностью для входа по привлекательным ценам.
